스팀달러의 비밀(?)

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저도 모르는 사이, 스팀달러와 스팀 간 관계에 대해 댓글로 논의가 오간 글이 있었는데요.

스팀달러(SBD)를 스팀(STEEM)으로 전환시 알아둘 것들. (with 부채비율 Simulation & 헤어컷)

이 글 중에 leesunmoo, lekang, relaxkim, y-o-u-t-h-m-e 님이 댓글로 논의를 전개하신 부분이 있습니다.

백서에 다소 밋밋하게 표현되어 있다보니, 생각보다 많은 분들이 스팀달러의 공공연한 비밀(?)인 헤어컷에 대해 모르고 계신 듯 하여, 이것의 본질에 대해 쉽게 정리해보려고 합니다.

스팀달러의 스팀 전환 등 스팀달러의 현재 이슈에 대해서는 윗 글에서 상세히 파악하실 수 있습니다.

※ 사견이고, 가상의 시나리오일 뿐이며, 글의 핵심은 ③번입니다.

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스팀, 스팀파워 및 스팀달러 보유의 본질

① 스팀 보유자는 스팀기업의 가치변동 위험만 부담

현재 보상재원으로 생성되는 신규 스팀(스팀달러 포함)은 어디서 오는 것일까요?

긍정적으로 보면, 기존 스팀(스팀파워 포함) 보유자들의 지분을 희석시켜서 나눠주는 것입니다.

여기서 엄밀히는 스팀 보유자와 스팀파워 보유자로 구분할 수 있습니다.

스팀 보유자(거래소나 스팀 지갑에 스팀으로 보유한 경우)는 언제든지 일반 기업의 주식처럼 매도가 가능하다는 장점이 있는 반면, 신규생성되는 스팀을 이자로 받을 수 없고, 큐레이팅 수익을 얻을 수도 없으며, 글을 써도 셀프보팅으로 인한 추가수익을 얻을 수 없습니다.

오롯이 스팀 시세의 변동위험에만 노출되는 것이죠. 스팀보유자들은 신규 생성스팀으로 기존보유자들의 1스팀당 내재가치가 조금씩 희석되는 상황에서, 스팀기업가치가 그 이상으로 상승하길 기대하는 투자자입니다. 스팀파워의 혜택은 버리고, 언제든 매도할 수 있다는 장점을 택한 셈이기도 합니다.

이것은 세상에 없는 형태의 독특한 주식 형태입니다.

"주식회사"의 주식투자자로 보기에는, 기업가치변동위험과 감시권이 있다는 점에서는 유사하나, 배당을 받을 수 없다는 점에서 큰 차이가 있지요. 물론 주식회사의 주식투자자들도 실은 배당기준일에 주식을 보유하고 있을 경우에만 배당을 받을 수 있긴 합니다. 그 외에 중간중간 사고판 경우에는 배당과 무관하게 되지요.

그렇다고 "합자회사"의 "유한책임사원"로 보기에는 업무에 직접 참여할 수 없고, 감시권은 있다는 점은 유사하지만, 배당을 받을 수 없다는 점에서는 다릅니다.

따라서 스팀 보유자와 가장 비슷한 형태는 주식회사의 주식투자자이나 배당을 노리기보다는 배당기준일이 아닌 때에 수시로 사고 파는 주식투자자와 가장 유사하다고 할 수 있습니다.

② 스팀파워 보유자는 스팀기업의 가치변동위험을 훨씬 무겁게 지는 대신, 꽤 큰 추가혜택도 받음

스팀파워를 보유한다는 것 역시 기존 회사들에는 없는 독특한 투자 형태입니다.

스팀파워로 보유한 사람들은 매도를 위한 파워다운시 13주에 걸쳐서 1/13씩 분할로 스팀을 돌려받을 수 있습니다. 즉 단순원금회수기간은 6.5주인 셈입니다.

하지만, 스팀보유자와는 달리 즉각적인 매도가 불가능하므로, 스팀기업가치가 급락하는 경우에도 매도를 위해 상당기간 기다려야 하는 큰 부담이 있겠지요.

이러한 단점에 대한 베네핏으로, 신규 생성 스팀량의 15%를 스팀파워 보유에 대한 이자로 주고, 큐레이션 수익을 얻을 수 있으며, 셀프보팅시 추가수익에다가, 전체적인 인지도 상승으로 많은 저자보상을 얻을 수 있는 등의 (눈에 안 보이는) 혜택도 생겨납니다.

물론, 고정된 이자지급을 제외하고는 스팀파워 보유자가 직접 스팀 생태계에 참여하여 보팅, 포스팅 및 댓글 작성 같은 일종의 일(?)을 해야 이러한 혜택이 커집니다.

결국은 스팀파워를 보유한다는 것은, 6.5주 매도제한조건이 걸린 스팀기업의 주식을 보유함과 함께 스팀기업가치 상승과 자신의 수익을 위해 일종의 노무출자도 하고 있는 셈이 됩니다. 일을 효율적으로 편하게 하기 위해 자동보팅 프로그램 등이 사용되기도 하지요. 이렇게 무거운 책임과 혜택을 가진 주식투자자가 되는 것입니다.

물론 일로만 보기보다는, 즐겁게 하는 여러 재미도 높지요. 여기서는 재무적 관점에서 해석해보는 글입니다.

스팀파워보유자가 갖는 혜택의 크기는 스팀기업가치가 오를수록(=스팀 시세가 오를수록) 그 메리트가 빛을 발하게 됩니다. 가령 스팀시세가 1$일때와 5$일때의 셀프보팅수익률, 큐레이션수익률 및 지급받는 이자의 수익률은 아주 큰 차이가 나겠죠.

이렇게 큰 차이가 나는 셀프보팅을 하루 수차례 하게 되면 수익률 차이는 기하급수적으로 커지게 됩니다.(1%와 5%의 차이는 1회시에는 4%지만, 5회시에는 20%차이가 나게 됩니다.)

그렇다고 "합자회사"의 "무한책임사원"으로 보기에는 자신이 투자한 것 이상으로의 추가적인 채무부담은 지지 않는다는 점에서 차이가 매우 크고,

주식회사의 주식투자자로 보기에는 파워다운 13주 제한 규정 때문에 매도제한이 걸린 주식투자자라는 점에서 큰 차이가 있습니다.

상장 전 주식회사의 초기투자자와 매도제한규정이 있다는 점에서 그나마 좀 유사한 면이 있겠네요. 초기에는 13주가 아니라 100주였으므로 이런 해석이 무난할 듯 하네요.

협동조합과 비교하는 경우도 있으나, 협동조합은 기본적으로 1인 1의결권과 상호부조를 주된 원칙으로 한다는 점에서 스팀파워 보유량에 따라 의결권과 보팅수익이 크게 다른 스팀기업과는 매우 큰 차이가 있습니다.

③ 스팀달러 보유자도 스팀기업의 신용위험과 부도위험은 짋어짐

스팀파워 보유자들과 달리, 스팀달러 보유자에게는 별다른 혜택은 없지요.

스팀달러는 (논란은 있겠지만) 기본적으로 스팀을 기반으로 발행하는 부채입니다. 즉 스팀기업의 채무가 되지요. 대차대조표상으로는 부채도 기업가치에 포함되는 사항입니다.

steemd.com에 의하면, 현재 스팀기업의 (기준가격 기준) 시가총액은 266,081,922 $ 이고, 스팀달러 발행량은 15,657,797 개입니다. 5일 전 포스팅할 때 스팀달러발행량이 15,697,910 개 였으므로 5일 사이에 약 4만개 정도 줄었군요. 홍보글로 인한 스팀달러 소각분까지 감안했을 때, 스팀달러를 스팀으로 전환신청한 규모는 아직 미미한 듯 하네요.

스팀달러(SBD)를 스팀(STEEM)으로 전환시 알아둘 것들. (with 부채비율 Simulation & 헤어컷)

일단 이 내용을 대차대조표로 정리해보면, 아래와 같습니다.

좀 더 선명하게 보이시나요?

현재 스팀달러라는 일종의 채권은 주식회사의 일반사채보다 단점도 많이 있습니다.

• 현재는 이자가 없다는 점(정책상 증인들의 합의로 이자 지급은 가능)
• 벤처기업들처럼 부도시 채권 보전을 위한 청산가치가 거의 없다는 점(가령 주택담보채권은 주택이 있고, 제조기업채권은 공장땅과 기계가 있지만, 벤처기업들은 대단한 특허권가치가 있지 않다면 원금보전을 위해 청산할 것이 많지 않습니다.)

이런 단점들은 스팀달러를 스팀으로 전환할 수 있으며(전환사채적 성격), 필요시 이자를 지급할 수도 있다는 안전장치와 채권적 성격이 강하나, 펌핑이나 스팀 시세와의 연동 등으로 인해 현실적으로는 스팀달러도 가격상승이 가능한 점 등으로 커버하고 있는 것이겠지요. 부수적으로는 사실상 스팀 생태계에서 사용되는 일종의 화폐적 성격을 지닌 측면도 작용하고 있을 것으로 보입니다.

여튼 국채가 아닌 모든 채권은(사실 국채도 위험한 국가도 많지만요), 부도위험과 신용위험을 부담하게 됩니다.

신용위험이란, 기업의 신용등급 변화시 채권가치가 변동되는 것인데, 가령 A등급 기업이 BBB등급이 되면 할인율이 올라가 채권가격이 꽤 떨어지게 되고, BBB등급 기업이 A등급으로 상향되면 반대로 채권가격도 올라가게 됩니다.

즉 안전하게 평가될수록 채권가격도 올라가는 것이지요.

스팀기업은 공식적인 신용등급은 없지만, 암호화폐 시장 전반에 대한 시장의 평가와 스팀 개별기업의 경쟁력에 대한 시장의 평가를 통해서 투자자들은 대략적인 신용상태를 체감할 수 있을 것입니다.

따라서 스팀기업의 신용을 좋게 볼수록 스팀달러의 가치는 안정적이 되고, 약간이나마 가치도 상승할 수 있겠지요. 반대의 경우 하락할 것이구요. 평소 스팀달러는 (스팀시세에 연동되는 부분을 제외하고는) 이 정도 요인에 의해 아주 크지 않은 등락을 하게 될 것입니다.

하지만 부도에 준하는 수준으로 신용등급이 하락하게 되면, 채권가격은 급락합니다. 가령 A등급에서 D등급이 된다면 금리는 엄청나게 올라가고 그만큼 채권가치는 폭락하지요.

그래서 채권투자자에게는 신용위험도 중요하지만, 부도위험은 매우 중요합니다. 부도시에는 아예 원금을 날릴 수 있기 때문인데요.

채권투자시에 어떤 경우에도 원금보전이 가능하다면, 신용등급이 크게 하락한다고 해서 채권가격이 폭락할 이유가 있을까요? 당연히 원금보전이 어려워지기 때문에 급락하는 것이겠죠.

스팀달러도 헤어컷 상황이 올 정도가 되면 마찬가지가 되는 것입니다. 물론 스팀달러는 일반사채 대비 상대적으로 안전장치는 많이 해놓았지만, 위에서 말한 단점들도 적지 않은 채권이기도 하지요.

물론, 기업 부도시 원금을 먼저 날리는 것은 자기자본 즉 주식투자자들이죠.

스팀기업이 어려워지면, 먼저 스팀 및 스팀파워 투자자들이 그 가치를 잃게되고, 그 다음으로 채권투자자인 스팀달러 투자자들이 손해를 보게 됩니다.

하이닉스가 거의 망하는 분위기 였을 때, 수많은 하이닉스 주식투자자들인 개미들이 먼저 액면병합에 따른 무자비한 감자를 당하고, 그 후 채권단들이 보유한 채권을 출자전환하여 주식으로 바꿔버렸지요. 이로 인해 채권단들은 그나마 많은 주식수를 확보할 수 있었습니다. 개미 주식투자자들의 손해가 극심했었지요. 하이닉스가 살아나면서, 감자시에 많은 주식수를 확보한 채권단들은 그나마 손해가 적었습니다.

살리지 않고, 하이닉스를 매각했더라도 채권단들은 그 청산가치만큼은 원금을 보전할 수 있었을 겁니다. 하이닉스는 담보가치가 꽤 큰 회사이겠지요.

이렇게 채권투자자들은 주식투자자들보다 선순위기 때문에 유리한 점이 많이 있지요. 하지만 원래 이자+약간의 채권가격상승 정도를 받으려던 투자이기에 그만큼 기대수익률도 낮습니다. 주식투자자들은 주가상승시 큰 이익을 볼 수 있으니까요.

스팀달러 투자자들은 비록 채권투자자들이지만, 이자가 없고 보유채권의 청산가치는 매우 낮으며 대신 스팀이라는 일종의 주식으로의 전환권이 있다는 장점이 있습니다. 일반기업들도 기업신용이 낮은 편인 경우에는 일반사채 발행시 금리가 매우 높게 책정되므로, 금리를 낮추기 위해 전환권을 부여한 전환사채를 많이 발행하지요. 향후 주가가 오를 경우 그 차익을 얻을 수 있기 때문에 낮은 금리에도 해당 전환사채에 투자자들이 몰릴 수도 있습니다.

물론 스팀달러의 스팀으로의 전환권은 미화 1$ 가치보전을 위한 것으로, 스팀이 1$이하일 때만 전환을 하게 되는 것이므로 주가와 행사가격 간 차이만큼 온전히 주가상승차익을 누릴 수 있는 일반적인 전환사채의 전환권 가치보다는 훨씬 낮은 가치란 점도 유의할 필요가 있을 겁니다.

스팀기업이 어려워지면, 먼저 스팀 주식투자자들이 힘들어지고, 그 다음으로는 스팀달러 채권투자자들이 피해를 보게 되겠지요.

여기서 문제가 생깁니다. 스팀달러를 미화 1$상당 스팀으로 전환해준다는 약속을 다 지킬수는 없다는 것이죠.

하이닉스가 휘청거릴 때 채권단들에게 출자전환을 시키면서, 채권원금만큼의 주식을 다 지급해준다면, 기존 주식투자자들은 동의할까요? 자기들의 주식가치가 엄청나게 희석될 건데 말이죠.

50,000원 하던 주식이 5,000원이 되면, 채권원금 50,000원당 기존에는 주식 1개 지급이었지만, 주식가치 하락으로 10개를 모두 지급해준다면 하이닉스 주식은 엄청나게 늘어나 가뜩이나 어려운 상황에서 주식가치가 크게 희석되겠지요.

만약 하이닉스 주식이 100원이 되었다면, 채권원금 50,000원당 주식 500개씩 지급해야 되는데 가능할까요?

부채가 소량이라면 일단 살고보자며, 윈윈을 위해 가능할수도 있습니다. 하지만 계속 그럴 수는 없겠지요.

스팀달러도 유사합니다. 물론 스팀달러는 공식적으로 스팀으로 전환할 수 있도록 안전장치를 해 놓았기에, 하이닉스 채권단이 출자전환할때처럼 기존 주주들의 동의를 구할 필요는 없을 겁니다.

스팀시세가 1$ 근처인 상황에서 스팀기업이 더 어려워지면(=소폭의 신용등급 하락 상황과 유사해지면) 일단은 스팀시세가 먼저 하락하면서 스팀(스팀파워 포함)투자자들이 어려워지고,

상대적으로 안전장치가 있어 하방경직성이 있는 스팀달러투자자들은 큰 손해가 적지만,

스팀기업이 너무 어려워져서 부도위험 혹은 그에 준하는 신용변화가 감지될 정도가 되면, 스팀투자자 뿐 아니라 스팀달러 투자자들도 급격한 평가손실을 맞이할 수도 있는 것이죠.

만약이지만 스팀시세가 급락하여 부채비율이 10%를 넘게되면, 백서의 룰이 적용되기 시작합니다.(참고로 현재는 약 5.9%정도인 상황입니다. 스팀시세가 0.5$초반이 되면 대략적으로 10%를 넘을 수도 있습니다.)

If the amount of SBD debt ever exceeds 10% of the total STEEM market cap, the blockchain will automatically reduce the amount of STEEM generated through conversions to a maximum of 10% of the market cap. This ensures that the blockchain will never have higher than a 10% debt-to-ownership ratio.

※ 부채비율은 최대 10%를 넘길 수 없고, 10%이상이 되면 헤어컷을 적용하여, 스팀달러를 스팀으로 전환신청받은 경우에도 돌려주는 스팀갯수를 줄이겠다는 것입니다. 가령 부채비율이 50%라면 원래 줘야할 스팀갯수의 20%만 돌려줍니다.(=10% / 50%) 즉, 1$상당 스팀갯수가 아니라, 0.2$상당 스팀갯수를 지급하는 것입니다.

따라서, 전환사채권투자자인 스팀달러 보유자들도 스팀기업이 곤경에 처하여 스팀 시세가 하락할수록, 미화 1$상당 스팀갯수로의 전환권 혜택을 모두 누릴 수 없을 가능성이 있죠.

스팀달러보유자도 스팀기업의 신용위험과 부도위험은 짊어져야 하는 것이죠.

이전 글에서 스팀이 0.5$대까지 가게되면, 그 아래로는 헤어컷 적용으로 인해 스팀달러의 이론가치도 같이 급락할 여지가 있는 점 말씀드렸었습니다.

만약이지만 회사가 망해가는데, 특별한 담보나 청산가치도 없는 회사라면, 주식투자자 뿐 아니라 채권투자자들도 일정부분 손해를 감수할 수 밖에 없다는 의미입니다.

참고로 저는 스팀기업에 대해 생각보다 많이 모릅니다. steemit.com의 서버가 美 버지니아 주에 있다는 것만 알지, 그 대차대조표조차 알고 있지 못한 상황이기도 합니다. 물론, 사무실과 서버 정도 있겠지요. 어쩌면 비싼 건물을 구입해 놓았다면 그 정도가 담보가치가 될 수도 있을 겁니다. 비싼 건물이 있다면 생각보다 청산가치도 있을 수 있겠네요.

하지만 성격상 주식과 채권으로 구분하여 살펴본 것이지, 암호화폐가 일반 주식과 채권은 아니므로, 이런 경우가 오더라도 과연 합법적으로 그 담보를 청산해 돌려받을 수 있을지는 법적인 다툼이 상당할 것 같네요.

이해를 위해 만약을 가정해 봤을 뿐이라는 점 다시 말씀 드립니다.

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감사합니다. 스팀의 성장을 기원합니다.